[摘要] 創(chuàng)業(yè)者需要資金,投資機(jī)構(gòu)需要項(xiàng)目,二者合作似乎情投意合。但是,我們看到,投資機(jī)構(gòu)卻頻頻遭到創(chuàng)業(yè)者炮轟。去理論誰(shuí)是誰(shuí)非,似乎毫無(wú)意義。但是可以肯定的是,面對(duì)逐利的資本,如果創(chuàng)業(yè)者缺乏長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展規(guī)劃,不能理性對(duì)待資本誘惑,沒有商業(yè)契約精神,不管他融到多少資金,得到的必然是敗局,或兩敗俱傷。

今天俏江南已經(jīng)走到了這一步

  創(chuàng)業(yè)者需要資金,投資機(jī)構(gòu)需要項(xiàng)目,二者合作似乎情投意合。但是,我們看到,投資機(jī)構(gòu)卻頻頻遭到創(chuàng)業(yè)者炮轟。去理論誰(shuí)是誰(shuí)非,似乎毫無(wú)意義。但是可以肯定的是,面對(duì)逐利的資本,如果創(chuàng)業(yè)者缺乏長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展規(guī)劃,不能理性對(duì)待資本誘惑,沒有商業(yè)契約精神,不管他融到多少資金,得到的必然是敗局,或兩敗俱傷。今天俏江南已經(jīng)走到了這一步。

  “引進(jìn)鼎暉是俏江南最大的失誤,毫無(wú)意義。”日前,俏江南創(chuàng)始人張?zhí)m接受記者采訪時(shí)公開了其與私募股權(quán)投資者鼎暉的矛盾。

  創(chuàng)業(yè)企業(yè)通過(guò)私募融資獲得資金,私募股權(quán)機(jī)構(gòu)通過(guò)股權(quán)升值獲得收益,看似一舉兩得之舉。但是在俏江南與鼎暉合作幾年之后,張?zhí)m認(rèn)為私募股權(quán)投資者并沒有給企業(yè)帶來(lái)好處,反而是讓她吃了大虧:“他們什么也沒給我們帶來(lái),那么少的錢就稀釋了我們那么大股份。”

  張?zhí)m直言她早就想清退這筆投資,但是鼎暉對(duì)于回報(bào)要求太高,雙方?jīng)]有談出結(jié)果,張?zhí)m對(duì)此非常無(wú)奈。“權(quán)當(dāng)民營(yíng)企業(yè)家交學(xué)費(fèi)唄。”面對(duì)記者張?zhí)m頗有情緒地發(fā)泄著對(duì)私募股權(quán)投資者的不滿。

一見鐘情

  俏江南董事長(zhǎng)張?zhí)m的個(gè)人創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷,很多人耳熟能詳:1989年遠(yuǎn)赴加拿大打工;賺到2萬(wàn)美金后毅然放棄移民許可,回國(guó)創(chuàng)辦阿蘭酒家;2000年將所有產(chǎn)業(yè)變成6000萬(wàn)資金,在北京開辦第一家俏江南。

  俏江南之所以能夠聲名鵲起,其裝修和設(shè)計(jì)以及所營(yíng)造的獨(dú)特環(huán)境是首要因素。

張?zhí)m將這種手法用到了極致。在巴厘島海嘯期間,張?zhí)m甚至冒著生命危險(xiǎn)帶回來(lái)大量巴厘島的物品進(jìn)行店面裝修。

  在裝修位于北京雙子座大廈中的首家蘭會(huì)所時(shí),張?zhí)m花了1200萬(wàn)元請(qǐng)來(lái)了設(shè)計(jì)巴黎Bacca-rat水晶宮的法國(guó)設(shè)計(jì)師菲利浦?斯塔克。

  蘭會(huì)所極盡奢華,上萬(wàn)元一只的水晶杯,幾十萬(wàn)元一盞的吊燈,滿屋頂鑲嵌著世界名畫,總投資超過(guò)3億人民幣。在2006年的保利秋季拍賣會(huì)上,張?zhí)m還用2200萬(wàn)元拍下了當(dāng)代著名畫家劉小東長(zhǎng)10米、寬3米的巨幅油畫《三峽新移民》。

  在俏江南聲名鵲起之后,很多投資者主動(dòng)找上門來(lái)。2005年,世界著名企業(yè)菲亞特集團(tuán)提議以10億美金入股俏江南。

  但據(jù)一位當(dāng)初想投資俏江南的VC人士回憶,張?zhí)m的態(tài)度非常傲慢。“她完全講不清大舉擴(kuò)張之下的贏利來(lái)源,其財(cái)務(wù)報(bào)表也一塌糊涂。”最終結(jié)果是未達(dá)成協(xié)議。

 “俏江南一直沒有銀行貸款,也沒有欠過(guò)債,現(xiàn)金流非常好。”張?zhí)m此前宣稱。但是俏江南盛名之下也隱患重重,據(jù)了解其經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所都是租的,沒有產(chǎn)權(quán),僅北京蘭會(huì)所每年租金就達(dá)到2400萬(wàn)。

  2008年金融危機(jī)爆發(fā)后,張?zhí)m為了緩解俏江南的現(xiàn)金壓力,計(jì)劃抄底購(gòu)入一些物業(yè),決定引入外部投資者。

  俏江南試圖引入外部投資,立刻成為當(dāng)時(shí)的大熱門。當(dāng)時(shí)起碼有30家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)去看過(guò)俏江南,也有PE投資人士告訴記者“我一聽估值起碼30億,覺得太貴了,就沒去看。”

此時(shí)鼎暉走進(jìn)了張?zhí)m的視野

  事情緣于2008年春節(jié)后不久,張?zhí)m參加鼎暉的一個(gè)聚會(huì)。當(dāng)時(shí),鼎暉的一個(gè)合伙人坐在她旁邊,相互都不認(rèn)識(shí)。交換名片一看,張?zhí)m發(fā)現(xiàn)對(duì)方是鼎暉的王功權(quán)。

  王功權(quán)跟張?zhí)m兩個(gè)人性格有點(diǎn)像,雙方如同一見鐘情,當(dāng)天晚上10點(diǎn)散會(huì)以后,張?zhí)m就把王功權(quán)帶到公司總部,公司的財(cái)務(wù)總監(jiān)等都在,相談甚歡。

  接下來(lái)的事情就比較順理成章了。雙方做出合作的決定后,各項(xiàng)工作進(jìn)展較快,從敲定到完成融資只用了8個(gè)月的時(shí)間。

  2008年,金融危機(jī)爆發(fā)后,鼎暉以2億元入股俏江南,占10%的股份。塵埃落定后,不少PE人士對(duì)俏江南估值“不低于20億元”,紛紛表示看不懂。

擴(kuò)張失敗

  拿到資金時(shí),張?zhí)m曾野心勃勃,高調(diào)宣稱2009年底在國(guó)內(nèi)開店數(shù)量要達(dá)到100家,海外50家。

  之后,張?zhí)m將海外首店目標(biāo)放到了倫敦。原因是,俏江南認(rèn)為在2008年北京奧運(yùn)會(huì)時(shí)已經(jīng)在各國(guó)領(lǐng)導(dǎo)人和運(yùn)動(dòng)員那里收獲好評(píng),同時(shí)英國(guó)前首相布萊爾亦發(fā)出了口頭邀請(qǐng)。

  當(dāng)時(shí)張?zhí)m還定了一個(gè)時(shí)間表:2009年春節(jié)后到倫敦購(gòu)置房產(chǎn),2010年倫敦分店正式對(duì)外營(yíng)業(yè)。張?zhí)m還明確表示,俏江南不僅要進(jìn)軍海外市場(chǎng),還要進(jìn)入其主流社會(huì),不會(huì)選擇在“唐人街”這樣的普通街道開店,而是要開在像香榭麗舍大街那樣的地方。

  除了考慮以直接開店的形式打開國(guó)際市場(chǎng)外,并購(gòu)也曾被俏江南提及。當(dāng)時(shí)俏江南在歐洲,已與四五家收購(gòu)對(duì)象談判,并有意收購(gòu)日本一家餐飲企業(yè)。

  張?zhí)m還勾畫了俏江南發(fā)展的宏偉藍(lán)圖:“下一個(gè)十年,當(dāng)你去巴黎、米蘭、紐約,你在任何商務(wù)的角落,都會(huì)看到俏江南。下一個(gè)十年末,我們希望能夠進(jìn)入世界500強(qiáng)。再下一個(gè)十年,也就是二十年的目標(biāo),零售業(yè)的巨頭是沃爾瑪,而餐飲業(yè)與之并駕齊驅(qū)的就是俏江南,成為世界500強(qiáng)的前三強(qiáng)。”

 “俏江南是要開快餐連鎖嗎?”國(guó)內(nèi)另一家餐飲老板聽到這一數(shù)字時(shí)笑著對(duì)記者說(shuō)。即使考慮到俏江南旗下SUBU和蒸STEAM的擴(kuò)張能力,這一計(jì)劃能否如期實(shí)現(xiàn)亦難以樂觀。

  事實(shí)上,俏江南定位于高端商務(wù)宴請(qǐng),這對(duì)俏江南選址、管理、裝修、菜品、宣傳等要求極高,在快速擴(kuò)張下,這些都很難保證。“租金上漲后,俏江南在一線城市的一些店基本上不賺錢”,該老板表示,“高端餐飲加速擴(kuò)張風(fēng)險(xiǎn)很高”。

  3年時(shí)間,張?zhí)m對(duì)外的承諾均沒有實(shí)現(xiàn),比如開店數(shù)量,比如國(guó)外開分店。目前,俏江南全部門店數(shù)量仍只有50家左右,其在海外僅有一家加盟店,“海外創(chuàng)品牌,國(guó)內(nèi)創(chuàng)收”的戰(zhàn)略一直沒有成功執(zhí)行。

  鼎暉與俏江南的蜜月期也因此并未維持多久。某接近俏江南的知情人士表示,2009年,鼎暉投資俏江南尚不滿一年,在投后管理考核過(guò)程中,俏江南的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不盡如人意,雙方的磋商過(guò)程中摩擦已現(xiàn)。

  張?zhí)m對(duì)媒體表示,中餐概念難以討好資本市場(chǎng),投資者的高回報(bào)要求俏江南必須做到可復(fù)制性地快速擴(kuò)張,這會(huì)讓中餐的獨(dú)特魅力喪失,“資本市場(chǎng)就想讓你賺錢,有可復(fù)制性就受歡迎,不可復(fù)制就不歡迎。”

股份稀釋

  許多企業(yè)引入PE或者財(cái)務(wù)投資人,是想將原來(lái)的單一股權(quán)多元化,以一個(gè)更市場(chǎng)化更開放的治理結(jié)構(gòu),面對(duì)上市后的公開市場(chǎng)的公司治理規(guī)則。俏江南引入鼎暉創(chuàng)投,亦有這方面的考慮。

  鼎暉入駐后,不干涉俏江南的戰(zhàn)略,更不干涉具體管理,而是在籌備上市方面提了很多建議。

  鼎暉和俏江南2008年簽訂的增資協(xié)議中規(guī)定:各方亦承諾,協(xié)議完成后,向公司提供股權(quán)激勵(lì)建議方案,協(xié)助公司建立健全合法有效的薪酬管理體系及激勵(lì)約束機(jī)制。

  2009年末,雙方開始著手做這件事。2010年初,張?zhí)m請(qǐng)來(lái)了原麥肯錫合伙人魏蔚擔(dān)任CEO。魏蔚是一位非常強(qiáng)勢(shì)的女職業(yè)經(jīng)理人。

  2010年3月16日,魏蔚加入俏江南沒多久,張?zhí)m將俏江南4.7%的股份,以1508萬(wàn)的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給了遠(yuǎn)騰投資有限公司,這家公司注冊(cè)在香港,法定代表人是魏蔚。

  張?zhí)m還轉(zhuǎn)讓3.889%的股份給安永,將1.217%的股份給史海鷗,這二人都是俏江南的高管。價(jià)格分別為1248萬(wàn)元和391萬(wàn)元——同樣是友情價(jià)。

  這一做法讓張?zhí)m直接損失了9.8%的股份。以鼎暉進(jìn)入俏江南時(shí)約20億的估值來(lái)計(jì)算,9.8%的股份價(jià)值為1.96億元,這相當(dāng)于張?zhí)m整整讓利1.65億元。

  從鼎暉和俏江南之間的合同以及張?zhí)m的言語(yǔ)來(lái)看,這一系列轉(zhuǎn)讓,都是鼎暉的建議。在用股權(quán)留住高管的同時(shí),張?zhí)m還從一些外資餐飲連鎖企業(yè),引入了一批職業(yè)經(jīng)理人。以上舉措,可以看到張?zhí)m堅(jiān)決要做一個(gè)規(guī)范的上市企業(yè)的決心。

  但結(jié)果卻不如預(yù)想的那么順暢。今年6月,在任不到一年時(shí)間的CEO魏蔚離開了俏江南,接著,很多當(dāng)初從外資企業(yè)挖來(lái)的職業(yè)經(jīng)理人也相繼離開。

  職業(yè)經(jīng)理人離開了,但是被職業(yè)經(jīng)理人所稀釋的股份卻不可能收回。張?zhí)m很自然地將這筆賬算在推動(dòng)這一做法的鼎暉身上。

品牌受損

  張?zhí)m不止一次地對(duì)外界宣稱,俏江南是公眾企業(yè),而不是家族企業(yè)。2011年1月,張?zhí)m還曾透露,至少有3位以上的準(zhǔn)接班人。

  但是在職業(yè)經(jīng)理人魏蔚離開后,CEO的位子仍然意料之中地留給了其獨(dú)子汪小菲。

  外界曾評(píng)論,在擴(kuò)張規(guī)模不如預(yù)期的背后,是其管理能力提升乏力的苦澀現(xiàn)實(shí)。標(biāo)準(zhǔn)化和精細(xì)化管理上的羸弱無(wú)力抵消原材料、人力和房租成本上漲的壓力,而看似美好的特許加盟模式往往讓品牌陷入更混亂的境地。

現(xiàn)在,張?zhí)m把汪小菲推到了臺(tái)前

  汪小菲的正式就任CEO,也意味著鼎暉推動(dòng)俏江南所做的職業(yè)經(jīng)理人實(shí)驗(yàn)宣告失敗。

 “餐飲行業(yè)并沒有多么深?yuàn)W,需要勤奮和愛這個(gè)行業(yè)。絕對(duì)不能把大公司的人事斗爭(zhēng)帶進(jìn)來(lái)。過(guò)去引進(jìn)的職業(yè)經(jīng)理人,拉幫結(jié)派,內(nèi)耗太嚴(yán)重。”張?zhí)m為推出汪小菲找了一個(gè)冠冕堂皇的理由。

  張?zhí)m對(duì)汪小菲的CEO“試用期”定為3年。“我是大刀闊斧,不注重細(xì)節(jié)。他比較注重細(xì)節(jié)和人的感受,也有市場(chǎng)敏銳度。我邁的步伐太快,他就會(huì)拽著,有時(shí)候也會(huì)推著向前走。”張?zhí)m評(píng)價(jià)汪小菲。

  但問(wèn)題是,俏江南更大的隱憂或許還在于其賴以成名的就餐環(huán)境正逐步喪失優(yōu)勢(shì),在高端餐飲還很稀有的時(shí)候,俏江南具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),但是現(xiàn)在高端餐飲已很常見,俏江南的競(jìng)爭(zhēng)力受到了挑戰(zhàn)。

  北京智成慧谷顧問(wèn)有限公司的宋揚(yáng)說(shuō):“傳統(tǒng)的川菜穿的是中山裝或?qū)�襟坎�?span lang="EN-US">,俏江南其實(shí)不過(guò)是給川菜穿上了不同品牌的西服而已。”

  事實(shí)上,各大美食雜志早已不再把俏江南列為最佳商務(wù)餐廳。俏江南雖然一直號(hào)稱在做菜品改良和創(chuàng)新,但目前主打的還是前幾年就已推出的幾道菜。

  隨著近幾年川菜類餐飲店火爆,一些如麻辣誘惑等比俏江南便宜不少的競(jìng)爭(zhēng)者先后出現(xiàn),俏江南的優(yōu)勢(shì)更加式微。

  俏江南最為消費(fèi)者詬病的就是10%的服務(wù)費(fèi),此外,消費(fèi)者對(duì)俏江南的性價(jià)比亦頗有微詞。

  魏蔚在擔(dān)任俏江南CEO期間,曾提出“四化”的管理改革思路:企業(yè)化、信息化、工業(yè)化、國(guó)際化,真正實(shí)現(xiàn)從“人治”到“機(jī)制”的轉(zhuǎn)變。

  不過(guò),實(shí)現(xiàn)這一轉(zhuǎn)變談何容易。“企業(yè)最大的挑戰(zhàn)就在于管理層的固步自封和盲目自大。”魏蔚似有所指地說(shuō)。

  俏江南現(xiàn)有的中高層管理人員除了有限的幾個(gè)職業(yè)經(jīng)理人外,大多出身基層,學(xué)歷和見識(shí)有限,整日忙于“埋頭拉車”。而張?zhí)m本人強(qiáng)勢(shì)的管理風(fēng)格,則讓俏江南烙上了強(qiáng)烈的張氏印跡。

汪小菲能打破這一切嗎?

  現(xiàn)實(shí)的情況是,有記者通過(guò)應(yīng)聘服務(wù)員,通過(guò)臥底暗訪,發(fā)現(xiàn)了俏江南不少“秘密”。包括餐具不消毒、裝筷子的紙?zhí)谆厥战又�用、員工工作服有臭味,死魚冒充活魚加工等。

  這些事雖談不上觸目驚心,但卻讓人對(duì)俏江南“刮目相看”。有人對(duì)此評(píng)議:這些衛(wèi)生問(wèn)題,不管是不是員工個(gè)人行為,都證明俏江南的管理有問(wèn)題。

上市擱淺

  不管俏江南的擴(kuò)張速度如何,作為上市的規(guī)模已經(jīng)足夠,不管鼎暉所支持的職業(yè)經(jīng)理人是否被擠走,俏江南仍在致力于上市,在這樣的情況下,鼎暉與俏江南保持了相安無(wú)事。

  2011年3月,在通過(guò)北京市環(huán)保局出具的上市環(huán)保檢查后,俏江南正式向證監(jiān)會(huì)遞交了上市申請(qǐng)。

　然而,俏江南并未在規(guī)定的60個(gè)工作日內(nèi)等到證監(jiān)會(huì)的書面反饋,而是在近日收到了相關(guān)部門“出于產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)考慮,暫時(shí)擱置相關(guān)申請(qǐng)”的“口諭”,這也意味著俏江南的上市行程再次被“暫時(shí)擱置”。

  餐飲企業(yè)在日常經(jīng)營(yíng)中,大量發(fā)生小額現(xiàn)金收入。客人需要開發(fā)票時(shí),就有收入憑證,客人不要求開發(fā)票時(shí),餐館不會(huì)主動(dòng)為其開具。這意味著不是每一筆收入都有收入確認(rèn)憑證。而在采購(gòu)時(shí),也不是所有供應(yīng)商都能夠?yàn)槠髽I(yè)提供發(fā)票。“到菜市場(chǎng)買菜,菜販子沒有發(fā)票”,這些日常經(jīng)營(yíng)行為直接導(dǎo)致了一個(gè)結(jié)果:收入、成本無(wú)法可靠計(jì)量。

　“一旦收入、成本無(wú)法可靠計(jì)量,也就存在公司控制人調(diào)節(jié)利潤(rùn)的可能性。”一位不愿具名的投行人士稱。

　此外,在納稅和給員工上各種保險(xiǎn)的規(guī)范運(yùn)作上,餐企普遍運(yùn)作不規(guī)范。“有幾個(gè)企業(yè)會(huì)為三個(gè)月?lián)Q一次工作的農(nóng)民工上保險(xiǎn)?”投行人士稱,監(jiān)管部門需要看懂企業(yè)能夠“明明白白地賺錢”,如果存疑,就難過(guò)審批關(guān)。

  不規(guī)范納稅,不給員工上保險(xiǎn),則挑戰(zhàn)了監(jiān)管部門“企業(yè)應(yīng)依法規(guī)范運(yùn)行”的底線。

 “為了能夠?qū)崿F(xiàn)上市,俏江南已經(jīng)停止從2006年開始的加盟業(yè)務(wù),而且已經(jīng)開始回購(gòu)加盟店,而每次談及公司發(fā)展,俏江南都重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)了海外市場(chǎng)。”一位行業(yè)人士表示,種種跡象表明俏江南將上市當(dāng)成了重要的發(fā)展目標(biāo)。

  2008年以后,公開資料中,俏江南沒有再引入其他投資者。之所以選擇鼎暉,公司稱是看中其操作上市的經(jīng)驗(yàn)。

  此次上市申請(qǐng)的被擱置再次表明,上市依然是橫亙?cè)谇谓�南面前�?shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張的一道坎。

矛盾公開

　在確信國(guó)內(nèi)上市基本無(wú)望之后,張?zhí)m的情緒變得近于失控,在接受記者采訪時(shí),對(duì)鼎暉進(jìn)行了炮轟。

　張?zhí)m回憶說(shuō),金融危機(jī)最嚴(yán)重的低谷在3個(gè)月后就過(guò)去了,當(dāng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)開始顯露復(fù)蘇跡象時(shí),鼎暉的投資還沒有完全到賬。張?zhí)m稱鼎暉對(duì)其支持也很有限,“連財(cái)務(wù)報(bào)表都不要看”。

　據(jù)了解,鼎暉投資俏江南后,張?zhí)m和鼎暉之間頗多爭(zhēng)吵,當(dāng)雙方有著共同的目標(biāo)A股上市時(shí),雙方只是小吵;當(dāng)已明確不能在A股上市后,就免不了大吵。

  一位知情人士表示,“在某種程度上,鼎暉認(rèn)為自己落入了陷阱”,主要源于,“張?zhí)m當(dāng)初放出的豪言均未實(shí)現(xiàn),倫敦、米蘭、臺(tái)灣開店的事情未見結(jié)果,鼎暉對(duì)于俏江南的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不認(rèn)可”。而傳聞,“據(jù)說(shuō)張?zhí)m認(rèn)為那么一點(diǎn)錢,沒幫上什么忙,還想有話語(yǔ)權(quán)?”

 “我們保持沉默”,對(duì)于張?zhí)m的“炮轟”,曾投資俏江南的鼎暉前合伙人王功權(quán)這樣回應(yīng)。

　在張?zhí)m指責(zé)鼎暉之后,汪小菲很快在微博上進(jìn)行補(bǔ)救,一方面指責(zé)媒體斷章取義,另一方面強(qiáng)調(diào)“從鼎暉來(lái)的那天起,我們就是一家人”。

  PE業(yè)內(nèi)人士對(duì)汪小菲這條微博不以為然,分析道,鼎暉被指責(zé),不方便公開回應(yīng),就給俏江南壓力。張?zhí)m不好出爾反爾,就由兒子出面唱紅臉。這兩家啊,肯定各自都有錯(cuò),也都捏著對(duì)方把柄,鼎暉公開還擊的話就是兩敗俱傷,私下施壓俏江南也不得不聽。

  但張?zhí)m鬧心的是,此時(shí)她不得不面對(duì)俏江南上市計(jì)劃一再擱淺。雙方吵架的一個(gè)重要原因是:訴求和價(jià)值觀不同。

　張?zhí)m是做實(shí)業(yè)的思路,恨不得一分錢掰做兩分錢用。她靠的就是兩三萬(wàn)美金起家,“那真的是她一盤菜一盤菜炒出來(lái)的”。鼎暉是做金融的思路,做金融的,大多管的是別人的錢,該花的時(shí)候就得花,不能手軟。雙方成長(zhǎng)的背景不同,做事方式不同,思維有很大的差異。

　這種思維的差異,還可能帶來(lái)雙方對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略理解的不同:企業(yè)家可能一心想降低成本;投資人想的卻是怎么做大規(guī)模,不惜犧牲一些利潤(rùn)。

雙方吵架的另一個(gè)重要原因是張?zhí)m無(wú)法回購(gòu)鼎暉的股份

　在3年前鼎暉投資俏江南時(shí),整體金額比較大,估值也比較高,鼎暉在合同中埋入了對(duì)自己極有利的一些保護(hù)性條款。

　合同中規(guī)定:因?yàn)榉嵌�暉方的原�?span lang="EN-US">,造成俏江南無(wú)法在2012年底上市,或者俏江南的實(shí)際控制人變更,鼎暉有權(quán)退出“俏江南”。

　退出的方式由俏江南選——鼎暉將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給張?zhí)m或張?zhí)m認(rèn)同的第三方,或者“通過(guò)法定程序減少注冊(cè)資本及以減少股東數(shù)”。這即是俗稱的“回購(gòu)”。

　據(jù)一位律所合伙人介紹,說(shuō)白了就是,張?zhí)m要想鼎暉同意減少股份,就必須開出鼎暉能接受的價(jià)格。而事實(shí)上,鼎暉的要價(jià),張?zhí)m根本無(wú)法接受。

兩敗俱傷

A股上市受阻后,俏江南和鼎暉的備選就是去香港上市。

　一位鼎暉投資俏江南交易的知情人士表示,當(dāng)年俏江南在眾多投資機(jī)構(gòu)中選中鼎暉,且“價(jià)格并不是開的最高的”。盡管如此,鼎暉注資俏江南估價(jià)已達(dá)2009年15倍P/E市盈率。

  15倍的未來(lái)市盈率(Forward P/E)投資估值,在當(dāng)時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)投資圈中可謂天價(jià)。投資圈傳說(shuō),這一估值水平曾給主導(dǎo)投資的王功權(quán)帶來(lái)壓力。但投資之后,俏江南的業(yè)績(jī)表現(xiàn)并未達(dá)到預(yù)期。　

  眾所周知,同樣行業(yè),港股估值較A股為低。以9月15日在香港招股的小南國(guó)為例,小南國(guó)的規(guī)模和市場(chǎng)定位,都與俏江南頗為接近。小南國(guó)保薦人美銀美林在分析報(bào)告中指出,小南國(guó)估值可介乎26億至40億元,2012年的預(yù)測(cè)市盈率在13至20倍,中間訂價(jià)則為16.5倍。

  以此推算,未來(lái)俏江南在港上市時(shí),估值得不低于20億元,鼎暉才算打平,如果以16.5倍的市盈率來(lái)計(jì)算,俏江南2012年的凈利潤(rùn)得超過(guò)1.2億元,而俏江南離這還很遙遠(yuǎn)。

　對(duì)于張?zhí)m來(lái)說(shuō),雖只向鼎暉創(chuàng)投出讓10%的股權(quán),并得到了2億元的現(xiàn)金。但2010年的股權(quán)激勵(lì),就要去張?zhí)m近10%的股權(quán),且皆為超低的價(jià)格。這筆買賣,一下子變得對(duì)雙方都不劃算起來(lái)。

業(yè)內(nèi)爭(zhēng)論

　張?zhí)m炮轟鼎暉引發(fā)了業(yè)內(nèi)大討論,創(chuàng)業(yè)者和投資人之間的態(tài)度涇渭分明。當(dāng)當(dāng)網(wǎng)CEO李國(guó)慶對(duì)此評(píng)論道:“在企業(yè)融資過(guò)程中,由于信息不對(duì)稱,創(chuàng)業(yè)企業(yè)家頻遭創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)綁架,被迫低價(jià)出讓股權(quán)。創(chuàng)業(yè)家經(jīng)常被金融家攔路搶劫。”

　不過(guò),李國(guó)慶同情張?zhí)m或者是出于同病相憐。李國(guó)慶曾大罵幫助當(dāng)當(dāng)網(wǎng)上市的投行,在今年1月,李國(guó)慶曾自爆當(dāng)當(dāng)網(wǎng)曾屢受資本欺負(fù),并因此與兩個(gè)自稱是投行女的網(wǎng)友在微博上展開對(duì)罵。而去年年底,李國(guó)慶還公開抨擊當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的投資者之一老虎基金,稱“不幸6年前接受了他們的投資!”

來(lái)自投資界的人士對(duì)張?zhí)m這番炮轟,就持有不同觀點(diǎn)。

　投資人闞治東認(rèn)為,每次投資都像與企業(yè)談戀愛,如果談得好,會(huì)演繹出一場(chǎng)風(fēng)花雪月的故事,如果談不好,雙方都會(huì)黯然神傷。3年時(shí)間,張?zhí)m對(duì)外的承諾均沒有實(shí)現(xiàn),這里面有天時(shí)地利人和等等因素,但最核心的,還是在品牌營(yíng)銷方面出現(xiàn)根本性錯(cuò)誤。

　張?zhí)m把自己頗為分裂的一面也呈現(xiàn)給了公眾,一邊說(shuō)俏江南不做家族企業(yè),一邊又讓兒子汪小菲接任CEO。而當(dāng)下,張?zhí)m對(duì)鼎暉的炮轟在某種程度上被業(yè)界視為“過(guò)河拆橋”和“忘本”,更被視為“缺乏商業(yè)契約精神”。

 “不知鼎暉當(dāng)年是否拿了把刀架在了俏江南脖子上簽的約。若那樣,這場(chǎng)婚姻就一定是鼎暉的不是。”賽富基金首席合伙人閻焱對(duì)此表示,“商業(yè)的基石是對(duì)契約的尊重和執(zhí)行,若當(dāng)年鼎暉的投資合約不是以武力相挾的城下之約,對(duì)投資人事后的譴責(zé)及翻盤就顯得太缺乏商業(yè)的基本誠(chéng)信了。”

　“民營(yíng)企業(yè)家公開表達(dá)對(duì)PE價(jià)值訴求的事件不斷增加,反映出近年來(lái)創(chuàng)業(yè)者與資本方合作關(guān)系的變化”,分析師表示,創(chuàng)業(yè)者需在充分評(píng)估企業(yè)現(xiàn)狀和發(fā)展前景的情況下引入合適的外部投資者,過(guò)于依賴或神化PE對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)過(guò)程中的作用、質(zhì)疑PE基于自身風(fēng)險(xiǎn)控制和盈利模式所作決策的態(tài)度,均不足取。

  不管外界如何爭(zhēng)論,有一點(diǎn)可以肯定,在A股上市幾近無(wú)望后,接下來(lái),俏江南可能會(huì)尋求海外上市,而這次張?zhí)m表示不會(huì)再考慮引入股權(quán)投資者。